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[原创] 诺奇:一个值得深思的案例
发布日期:(2014-08-04)

来源:北培金融教育研究院

7月是私募债违约与偿付危机频发的一个月。但是一家上市仅半年的H股公司爆发的实际控制人失联事件吸引了更多的媒体关注。这家公司就是于今年1月9日刚刚在香港主板IPO募集了3.20亿港币并以H股身份上市的福建诺奇股份有限公司。7月21-23日,该公司股票突然暴跌,随后就传出了实际控制人失联的消息。稍后,福建诺奇证实其失联的实际控制人转移了2亿元多人民币,用途不明。据记者报道,福建诺奇民间融资已超过4亿多元,还有一些债权人尚未登记。

福建诺奇是打着“时尚革命”的旗帜、携“自有品牌服装专业零售商”模式奔向资本市场的。“自有品牌服装专业零售商”(Specialty Retailer of Private Label Apparel,简称SPA)模式是一种从产品策划、制造到零售都整合起来的一体化商业模式,借助高效的供应链管理系统对整个供应链进行控制,而服装商主要负责附加值较高的品牌建设、服装设计与终端销售,而对生产、物流等环节进行外包。这一模式的代表企业有盖璞(GAP)、H&M、ZARA、优衣库(UNIQLO)等。而福建诺奇也因采用了最新的IEAP供应链实时监控系统而进入了美国西北大学EMBA教学的案例库中。

虽然福建诺奇跻身于供应链管理的最前沿,但实际效果却不甚理想。SPA模式的主要效果之一是降低服装商的存货,而福建诺奇2012年度的存货周转天数仍长达111.6天。这还不是福建诺奇存货积压的真实状况。根据SPA模式,存货中几乎全部是存放在零售网点的制成品(福建诺奇的存货中99.3%是制成品)。而福建诺奇的2012年的销售收入中仅有36.7%来自自营网点,而销售给加盟店那部分衣物(占销售收入的59.2%)则直接计为销售收入,并不计入存货。因此,计算存货周转天数时所用的存货金额仅限于自营网点的存货。这样算来,自营网点的存货周转天数竟然高达304.1天。

福建诺奇未受SPA模式之利,却承担了SPA模式之弊。由于服装季节性很强,为保证及时上货,福建诺奇需要向OEM厂商预付30%的货款,进一步增加了公司销量增长时对资金的占用,反映在报表上就是短期借款迅速膨胀。从2010年到2012年,福建诺奇的销售收入从3.22亿元高速增长到5.72亿元,但同期的短期借款增加更快,从3029万元急增到1.55亿元,到2013年底更是增至2.39亿元。

虽然福建诺奇SPA模式的运作并不理想,但资金链被逐步拉紧的状况随着IPO募集资金的到位还是能暂时得到缓解的。但是此次实际控制人失联事件的关键还是上市公司报表中无法反映的控股股东过度融资行为。过去,有过很多企业集团在旗下的融资窗口企业之外进行的融资行为,以便以各种方式对该融资窗口企业进行支持,让后者能凭借强劲的业务发展和闪亮的财务形象步入资本市场。这些支持给企业集团所带来的利益是使得企业集团在融资窗口企业的股权价值得以增值,增值幅度可能会大于前期支持活动所带来的成本。

然而,此次福建诺奇的实际控制人可能是失算了。虽然福建诺奇成功地在众多服装企业经营艰困、试图收缩战线之际以持续高增长的亮丽表现登陆香港主板市场,但因H股全流通上市试点在临近上市时戛然而止,控股股东所持有的股权暂时无法在香港联交所流通交易,使得这些股权的价值大打折扣,难以支撑前期的过度融资。这或许是触发此次诺奇事件的原因之一。

根据目前事态发展状况看,福建诺奇很可能从美国西北大学的EMBA案例中消失,而进入信用分析案例库,成为一个控股股东推动融资窗口公司上市后又转而拖累融资窗口公司的典型案例。这个案例也可以提醒信用分析师公司的股权结构与管理架构中的隐患,重视显性的或隐性的关联交易所带来的潜在风险。

 

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